畅想2030:法币体系将走向何方?

金色财经

12月30日

自1970年代初以来,我们一直生活在法币时代。从那以后,几乎所有存在的货币都仅仅具有基于信任的价值,尤其是对政府维持其价值的能力的信任。在此之前,历史上存在的大部分货币都由商品(通常是黄金或白银等贵金属)支撑。当货币脱离这种约定时,通胀往往会增加(通常会急剧增加),而当货币恢复这样的支撑时,通胀就会减少。我们认为,在其他所有条件相同的情况下,法币体系天生就是不稳定的,并且容易出现高通胀。当无以为继的时候,政府也特别愿意印制钞票。当前的法币体系已经存在了很长时间,数十年来这牵涉到全球各方力量,这些力量在相当大程度上抵消了通缩的效应。

将当前的法币体系整合在一起的力量现在看起来很脆弱,他们可能会在2020年代崩溃。如果是这样的话,那将开始导致对法币的强烈抵制,以及对黄金或加密货币等替代货币的需求可能会飙升。

二十世纪的通胀经历了一段奇特的旅程。1970年代初期,金本位的布雷顿森林体系崩溃之后,在剩余的10年时间里,全球通胀率急剧上升。尽管部分原因应归咎于石油冲击,但布雷顿森林体系的束缚已被消除,各国得以更自由地借贷并找到金融和信贷自由化的方式,这一事实无疑助长了通胀。1970年代黄金的名义年化回报率为32%,远高于1800年以来的长期平均水平2%。到1970年代末,一些人担心与通胀的斗争将会失败。然后奇迹发生了。通胀开始了一直持续到今天的长达40年的结构性下降,并且对法币的担忧也几乎不复存在。

将这一成功的大部分归功于央行对通胀的管理是自然的。这可能缘于1980年代初期美联储主席保罗.沃克尔最初采取的货币紧缩政策,推动央行更加独立的举措,或者是全球范围内的通胀率普遍定在接近2%的目标。

然而,有一个令人信服的观点认为,全球力量在控制通胀方面比决策者的作用更为重要。

中国挽救了法币体系

正如全球通胀处于1970年代后期的高峰期一样,巨大的人口和地缘政治发展正处于数十年的转折点。中国相当突然地融入到全球经济当中,中国人口无疑是过去四十年来全球通胀的最大抑制者。在全球化和全球经济放松管制起飞之际,全球劳动力供应激增。因此,在过去的40年中,工资,物价以及通胀的压力一直处于压力之下。而且这与央行或政府政策无关。

下图显示了发达地区加上中国的劳动年龄人口的情况。其中,在1980年之前中国几乎为零,反映了在这之前中国几乎封闭的经济,以及此后全球劳动力供应的整合和激增。

显然,这张图是高度简化的,在全球化的世界中,我们应该将除了中国之外更多的国家纳入进来,因为各种劳动力成本较低的国家已经从相对封闭的低收入国家转变为较发达的全球化国家。但是,中国以其人口规模使所有这些相形见绌。

尽管进行了这样的简化,但通货紧缩的过程会是一样的。按发达国家水平,毫无疑问,劳动力在国内生产总值中所占的份额在过去几十年中有所下降。

作为补充的是工资数据。自1980年代开放以来,中国的实际工资增速已经超过了其他许多发达国家。与此同时,发达国家的实际工资水平与几十年前相比并没有增长。

工人,通胀和法币的转折点?

正如图中所示,发达国家连同中国的“劳动年龄人口”的高峰出现在过去十年中。随着我们迈入下一个十年,全球主要地区的劳动力供应总体将开始下降。

尽管下降的速度将会慢,但过去四十年里大多数时间并没有快速增长的这一事实肯定会对劳动力成本产生影响。与之相关联的是对全球化的强烈抵制和民粹主义的兴起。在过去的十年中,越来越多的政府是由那些经历了数十年的实际工资下降的工人选出来的(或支持率的上升)。

这样一来,随着人们支持度的上升,我们可能正处于政府对待劳动力态度的转折点。政策可能会越来越多地倾向被全球化抛弃的收入低的工人。这可能意味着要增加财政支出,而不是对过去十年来一直选择的货币政策的压倒性的重视。积极的货币政策可以说让资本和资产的所有者的受益程度高于劳动力。这意味着通胀绝大多数已经反映在资产价格中了。这种向工人的财政支出转移可能会开始扭转这一趋势。

如果劳动力占GDP的比重下降,法币还会存在下去吗?

用更高的工资来解决资本和劳动力之间日益扩大的鸿沟无疑将是一个好消息。不过,当前全球货币体系的问题在于,在过去的45至50年中,它依赖于各国政府和央行能够在危机到来时实行刺激手段。这样就可以通过提高杠杆而不是新的破坏性的政策来应对每次危机。为了做到这一点,需要抵消这种刺激来防止这种政策导致通胀。幸运的是,外部的全球劳动力成本下行压力确保了这种情况的发生。

如果劳动力成本开始扭转其40年来的趋势,那么全球货币体系将会发生怎样的情况?如果央行目前要将通胀率保持在2%左右,那么无论外部环境如何,它们都有义务更频繁地收紧政策。但是,鉴于全球的债务水平,这样的结果可能是不现实的。各国政府肯定会首先让央行实行更高的通胀或降低其独立性,而不是允许利率上升、债务水平难以接受。最终,如果且当劳动力成本以微幅增长而不是下降的方式出现时,决策者可能会处于更加困难的境况。

鉴于全球债务负担已接近创纪录水平,央行很可能将被迫再次购买更多证券来确保收益适度地低于名义GDP。反过来,这将锁定较高的通胀,因为最终会产生负收益,从而导致非常宽松的金融形势和更高的工资。

最终,通胀将越来越多地渗入到我们的货币体系中,并且对法币的可持续性的怀疑将会增加。因此,到2030年时,对替代货币的需求可能会大大增加。法币能否在政府试图平衡高收益与创纪录水平的债务之间所经历的困境中生存下去呢?这是未来十年万亿级美元(或比特币)要解决的问题。


来源:Deutsche Bank Research


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